2026年9月，社会融资规模同比增长7.1%（上月为7.2%），M2增长7.2%（上月为7.5%），新口径M1同比增长3.2%（上月为4.1%）。

核心观察： 1. 在7月和8月的金融数据分析中，我们曾指出市场预期可能会出现波动。那时，观察到利润的领先指标开始震荡，而估值判断指标持续下滑。9月的数据显示，估值判断指标仍然偏弱，但企业与居民存款的剪刀差指标有所回升。然而，后续分析表明这种回升可能不会持续。

2. 9月金融数据呈现出三个主要特点：第一，反映实体经济活动的单位存款（主要是非金融企业存款）同比增长，是自2025年8月以来的最高水平；第二，非银机构的存款同比连续五个月下降，类似趋势上一次出现是在2022年5至10月；第三，政府债券发行显著加快，同比增长幅度同样是自2025年8月以来的最高。

3. 在单位存款增长中，出现了“定期化”的趋势。9月单位存款同比增加约5700亿元，其中活期存款同比减少约3000亿元，而定期存款同比增加约8700亿元。这表明若企业支出意愿强，资金通常以活期存款形式保留，而定期存款的大幅增长则暗示企业支出意愿不强。居民部门也显示出定期存款优于活期存款的趋势。

4. 针对9月金融数据的特点，我们推测其背后有“财政发债吸收非银资金、财政支出补充实体存款、资金被动沉淀定期化”的链条。在政府债券快速发行过程中，银行体系购买的力度有限，非银部门接手政府债，导致其存款转为财政存款，进一步转化为企业和居民存款。由于实体部门的生产和消费意愿不高以及金融资产回报率的下降，使得流向企业和居民的资金未能活化，而是以定期存款的形式沉淀。

5. 展望四季度，政府债券供应还会增加，财政支出和银行购债的配合是未来关注的重点。关键在于发债资金是否能转化为实际支出，从而改善企业和居民的支出意愿。同时，需关注银行的购债规模是否能够持续扩大。如若四季度银行承接政府债的力度仍偏弱，政府债集中发行可能继续消耗非银机构存款。

风险提示：货币政策可能超出预期。

在前述7月和8月的数据点评中，我们已提示市场预期可能变化，并通过企业和居民存款的变化分析了当时的情况。随着9月份的到来，我们进一步观察了企业、居民与非银机构之间的货币流动。

关于9月金融数据的三点关注： 首先，企业部门存款的增长超出预期，净增长达到1.5万亿，明显高于前两年同期水平。其次，非银机构存款的持续收缩与金融交易活跃程度相关，已连续五个月负增长。最后，尽管政府债券发行加速，但银行的配合程度有待观察。

基于以上特点，我们推测这是政府债速度加快、财政资金投放与实体经济活跃度共同作用的结果。